Denne teksten sto på trykk som gjestekommentar i Finansavisen mandag 27. april 2026.
Selskaper i en liten åpen økonomi er påvirket av valutakurs, rentenivå, inflasjon, finanspolitikk og internasjonale konjunkturer. Den viktigste faktoren er heldigvis hvordan selskapene driver sin virksomhet, selv om det av og til kan være vanskelig å identifisere den virkelige driften bak alle de eksterne faktorene.
Det er ganske god tilgang på resultat og balansetall for norske selskaper på Oslo Børs tilbake til 1982. Den gamle totalindeksen startet 1/1 1983. Dermed er det mulig å se nærmere på de norske børsnoterte selskapenes lønnsomhet og overskudd over tid.
Norske selskapers lønnsomhet på 1980-tallet var ganske god. I perioden 1982-1990 hadde norske selskaper en egenkapitalavkastning på om lag 15% i gjennomsnitt. Fram til 1992 var norske skatteregler ganske omfattende hva angikk fradrag og anvendelse av overskudd. Det er dermed et antall måleutfordringer knyttet til dette tallet, det må også gjøres en del forutsetninger om de skattemessige avsetningene i regnskapet.
Ikke spesielt imponerende
Rentenivået på 1980-tallet var langt høyere enn i dag. Dermed var nominell alternativ kostnad på penger langt høyere enn i dag. De 15% i nominell egenkapitalavkastning bør derfor sammenlignes med rentenivået hvert år. Hvis jeg trekker fra fem års statsrente hvert avkastningsår, finner jeg en «meravkastning» i regnskapet på bare ca tre prosent i gjennomsnitt. Det er ikke spesielt imponerende, og 1980-tallet var den svakeste verdiskapningsperioden for norske selskaper i vårt datautvalg. Omregnet til en indeks over inntjeningen til selskapene, en markedets inntjening pr aksje (eps), blir dette en eps som lå mellom tre og seks i perioden. Dette tallet er nominelt og sammenlignbart med dagens osebx på ca 2000.
Etter at 1991 ble det eneste året i dataserien med underskudd og en eps på minus én, steg overskuddene på Oslo Børs pent fram til 1997. Frislippet av den norske kronen i desember 1992 markerte starten på en dobling av inntjeningen, markedets eps gikk fra seks til 12 i perioden 1989 til 1997. Både Norsk Hydro, DNB, Kreditkassen, SAS og Kværner tjente godt i 1997. Inklusive underskuddet i 1991 ble egenkapitalavkastningen på 1990-tallet knappe 12 prosent. Dette er ned fra 1980-tallet, men det langt lavere rentenivået gjorde at meravkastningen i regnskapene utover statsrentene steg til knappe fem prosent. Driften av norske selskaper ser dermed ut til å ha bedret seg på 1990-tallet, noe som kulminerte i en markeds-eps i år 2000 på drøye 13.
Equinor gikk underskudd
Kinas inntreden i verdenshandelen og olje/offshoreboomen på 00-tallet ga nytt løft til norsk inntjening. Statoil kom med i børsutvalget i 2001 med en lav bokført egenkapitalandel, og bidro til ytterligere økning i norske selskapers målte lønnsomhet. En markeds-eps på 36 i 2007 var 12 ganger høyere enn i 1983. Statoil og Hydro tjente til sammen over 62 milliarder, mens DNB og Orkla bidro med 23 milliarder til i 2007. Totalt endte 2000-tallet med 14 prosent egenkapitalavkastning i gjennomsnitt, nesten 10 prosent over statsrentene. En andel av denne lønnsomhetsforbedringen skyldtes en kraftig oppgang i oljeprisen. Lønnsveksten i norsk olje- og offshoresektor var voksen i dette tiåret. Mange har kritiserte denne kostnadsøkningen, noe av den var imidlertid for ansatte ganske fortjent. Merk at avkastningen på aksjeindeksen osebx bare ble 8,3 prosent pr år, noe som skyldes en nokså høyt priset børs ved inngangen til tiåret.
2010-tallet ble et skritt ned i lønnsomhet. Markedets eps varierte mellom fem i 2015 og 54 i 2018. Et Equinor som gikk underskudd etter oljeprisfallet vasket vekk DNBs rekordresultat i 2015, mens pengemaskinen på Forus i 2018 var tilbake i godt slag, og løftet sammen med Telenor, Yara og DNB eps det året til 54.
Norsk inntjening til himmels
2020-tallet har så langt vært et eventyr for norsk inntjening på børs. Når man investerer på Oslo Børs, er man i tillegg til eierandeler i selskapene, long en kjøpsopsjon på uro i Midtøsten. Slik uro løfter alltid inntjeningen hos et antall av de norske selskapene, og denne latente kjøpsopsjonen på Oslo Børs forsvinner neppe før landene i den regionen slutter å skyte på hverandre.
Norsk inntjening dette tiåret har skutt til himmels. Globale stimuli etter covid løftet markedets eps til 88 i 2021, finanspolitikk og nullrente virker. Den tragiske invasjonen i Ukraina løftet i 2022 inntjeningen videre til indeks 147. Det året tjente norske selskaper 26 prosent på egenkapitalen, et nivå jeg tror det blir vanskelig å nå en gang til. En svak norsk krone, god bank/forsikringsdrift og en solid shippingkonjunktur har gjort at inntjeningen har normalisert seg noe, før vi i år igjen har fått et sjokk på oppsiden i norsk inntjening. Krigen i Iran har stengt inne en andel av verdenstilbudet for både gjødsel, aluminium, olje og gass, det gjør at norske selskaper samlet nå ligger an til å tjene hele 161 i 2026! Det er markeds-eps på om lag 54 ganger overskuddet i 1983. Lønnsomheten på 2020-tallet har vært særs god på Oslo Børs, men styrerom og selskapsledelse må passe på å skille mellom hva som skyldes prestasjon og hva som skyldes eksterne faktorer. 161 er neppe likevektsinntjening for et norsk osebx-selskap.