Denne teksten sto på trykk som gjestekommentar i Finansavisen mandag 7. juni 2026.
Teknologiaksjer i bred forstand har vært en meget god investering i USA de siste 30 årene. Nasdaq-indeksen er opp 2.658 prosent, tilsvarende 11,7 prosent pr. år. Hadde man eid de store selskapene som inngår i S&P 500s delindeks for IT-aksjer, ville man før depot- og rebalanseringskostnader fått en avkastning på 5.471 prosent, eller 14,3 prosent pr. år, med en kjøp-og-hold-strategi over samme periode.
Underindeksen S&P Teknologi består i dag av 71 IT-aksjer fra S&P 500-indeksen, der de største er Nvidia, Apple, Microsoft og Broadcom. Også gamle travere som Cisco, Motorola og IBM inngår i delindeksen. Indeksen har steget fra 160 til 7.050 på 30 år. Oppgangen har vært fantastisk, og en indeksgraf får toppen under dotcom-boblen i mars 2000 til å fremstå som Himmelbjerget ved siden av Galdhøpiggen.
Selskaper som tjener penger, betaler utbytte og reinvesterer tilbakeholdt overskudd på en lønnsom måte, vil over tid stige i verdi. Denne oppgangen, både i enkeltaksjer og aksjeindekser, kan dekomponeres på to måter: Enten som en funksjon av forventet inntjening og en multippel på denne, eller som bokført egenkapital og fremtidig forrentning av denne. For selskaper med stor variasjon i regnskapsmessig overskudd kan oppgangen også brytes ned i omsetningsvekst, marginer og en tenkt utbyttestrøm til aksjonærene.
Hvis vi plukker fra hverandre indeksavkastningen, er Apple det selskapet blant dagens indeksmedlemmer som har gitt høyest avkastning over 30 år. En oppgang på 171.840 prosent, inkludert reinvestert utbytte, er sjelden kost. Seks andre selskaper har gitt over 10.000 prosent avkastning i perioden. Ingen av indeksmedlemmene har gitt negativ avkastning.
Ser vi på overskudd pr. indeksenhet, har det steget fra 8,1 i 1996 til 160 i 2025, med en forventning om 258 i 2026. Store regnskapsmessige oppskrivninger av eierposter innen kunstig intelligens og en eksplosiv vekst i lønnsomheten hos GPU-leverandører og andre halvlederprodusenter løfter inntjeningsveksten voldsomt i år. At indeksen er verdsatt til 41 ganger fjorårets gode inntjening, ser for øyeblikket ikke ut til å bekymre investorene. Det ser mer behagelig ut med 27 ganger forventet 2026-resultat og 25 ganger forventet inntjening de neste 12 månedene.
Et sentralt spørsmål er om den kraftige inntjeningsveksten i 2026 er del av et varig skift oppover, eller om den skyldes en høykonjunktur eller en kortsiktig verdikjedeskvis som gir unormalt høy inntjening. Den kraftige utbyggingen av datasentre indikerer at markedet i år er stramt, og at 2026-lønnsomheten kanskje ikke er del av et varig nivåskifte. Det er ventet en netto resultatmargin på 33 prosent og en egenkapitalavkastning for sektoren på 40 prosent i 2026. Begge deler er de høyeste nivåene i delindeksens historie. Samtidig skal det bemerkes at mange av selskapene i indeksutvalget har bygget svært sterke markedsposisjoner, driver god kapitalstyring og har en meget intelligent humankapital. Da får man ofte gode selskapsresultater dersom dette organiseres på riktig måte.
Hvordan ser så dagens selskapsvurdering ut sammenlignet med den berømte dotcom-toppen vinteren 1999/2000? Siden inntjeningen i dag er langt høyere enn for drøye 25 år siden, er P/E-tallet bare halvparten. Denne delindeksen av S&P 500 toppet på 58 ganger inntjeningen i mars 2000, mer enn det dobbelte av i dag. Mange av selskapene hadde den gang bare en brøkdel av dagens lønnsomhet.
For å ta høyde for at inntjeningen i sektoren har variert mye over tid, kan man også vurdere selskapene etter pris/omsetning og pris/bok. Som med alle verdsettelsesmetoder finnes det fallgruver også her, men de to forholdstallene er nyttige når man skal vurdere selskaper med stor variasjon i inntjeningen over sykler. Pris/omsetning er i dag 11,7 ganger, vesentlig over toppen på 7,5 ganger i mars 2000. En forbedring i driftsmarginen fra 13 prosent i 2000 til ventede 39 prosent i 2026, som vil være rekord, forklarer mye. Pris/bok er i dag 15,7 ganger, mot 14,0 ganger på forrige topp.
Hovedårsaken er Apples store tilbakekjøpsprogram på 2020-tallet, men med pris/bok på 15,7 ganger forventer markedet trolig også at den årlige egenkapitalavkastningen holder seg opp mot dagens 40 prosent. Det er en tøff antagelse i steady state.
Lønnsomheten i denne undergruppen er høy, men det er også multiplene. Jeg forstår godt at Elon Musk, med dagens bakteppe, nå forsøker å plassere aksjer i SpaceX til 94 ganger konsernets 2025-omsetning.